九游会俱乐部:恒兴股份IPO：业绩可持续性遭拷问亲属关联交易叠加高管任职现合规硬伤

九游会老哥俱乐部:

  2026年4月30日，湖南恒兴新材料科技股份有限公司（下称“恒兴股份”）北交所IPO申请顺利过会。公司此次拟公开发行不超过2097万股，计划募集资金约2.92亿元，保荐人为财信证券。

  顺利过会的背后，公司多重深层隐患并未消解：上市前夕业绩明显走弱、募资总额较初始规划大幅缩水近四成、应收账款逾期率突破50%警戒线、超六成运输服务依赖实控人亲属控制企业，叠加高管任职资质存合规瑕疵。北交所上市委审议环节，重点追问公司业绩稳定性与持续经营能力，要求其就大客户流失风险、业绩大幅下行隐患作出专项说明。

  这家由传统建材厂转型而来的新材料企业，业务高度绑定PVC地板及家居建材产业链。在地产需求持续放缓、行业价格战愈演愈烈的行业环境下，公司成长性、财务质量及内部治理均面临严峻挑战。

  公开资料显示，恒兴股份始创于1996年，前身为华容县恒兴建材有限公司，早期主营石材业务；2006年转型布局UV涂料赛道，2023年完成股改更名后，全面切入新材料领域。公司主要营业业务为紫外光（UV）固化涂料、PUR热熔胶的研发、生产与销售，产品主要使用在于PVC地板、木器涂装及PVC封边条等场景。虽被划入新材料行业分类，但其收入结构与下游经营需求深度依附地产后周期产业链。

  财务数据凸显公司上市前业绩明显“变脸”。2025年，公司实现营业收入8.14亿元，同比下滑7.36%；归母净利润1.11亿元，同比微降2.05%；扣除非经常性损益净利润9827.07万元，同比大幅度地下跌18.80%，盈利质量明显恶化。2026年一季度，公司营收实现2.23亿元，同比增长10.31%，但归母净利润录得3722.58万元，同比微降1.11%，呈现典型增收不增利格局。公司同时预告，2026年上半年净利润同比或将小幅波动，业绩增长动能已然乏力。

  从业务结构来看，公司对单一产品、单一下游赛道依赖度极高，抗周期、抗风险能力偏弱。2025年，UV涂料业务实现收入7.35亿元，占主要经营业务收入比重高达90.24%，同比仍下滑5.79%；其中PVC地板应用领域创收6.51亿元，占总营收比重接近八成。为弱化对传统建材赛道的依赖，公司尝试向消费品、汽车等新兴领域拓展，但2025年相关业务收入占比不足3%，暂没办法形成业绩有效支撑。

  更为值得警惕的是，公司核心产品售价连续三年下行，行业陷入内卷式价格竞争。报告期内，UV涂料单价由4.43万元/吨降至4.22万元/吨；PUR热熔胶单价由2.84万元/吨降至2.54万元/吨；公司整体产品均价由4.18万元/吨降至3.96万元/吨。公司亦坦言，2025年3月主动下调产品售价以维系市场占有率，直接挤压盈利空间。此前两年业绩高增，主要依托原材料价格下行的成本红利；随着红利消退，公司盈利短板彻底暴露。

  与此同时，公司研发投入效能持续走低，技术创新缺乏实质支撑。2023年至2025年，恒兴股份研发投入分别为3772.03万元、4475.26万元、4181.93万元，研发费用率依次为5.00%、5.09%、5.14%，明显低于行业可比公司8%的中等水准。新配方成熟转化率从2023年的5.05%回落至2025年的4.55%，研发产出效率持续下滑，技术迭代与新品落地能力逐步弱化。此外，公司未取得危险化学品生产资质，涉危化品相关这类的产品及原料需委托互力达、兴汉邦等第三方外协生产，核心技术保密仅依靠原料代码替代，存在技术外泄隐患。

  北交所上市委审议会议，将业绩稳定性与持续经营能力列为核心问询事项，要求公司充分论证大客户流失风险、业绩大幅度地下跌可能性，并核查风险披露是否完整充分。该问询直击恒兴股份核心软肋：业务结构单一、下游地产周期承压、缺乏核心技术壁垒、盈利高度依赖外部成本环境。

  从行业对标来看，公司将松井股份、广信材料、飞凯材料列为可比公司，但上述企业深耕消费电子、光刻胶、半导体等高端精细化工领域，与恒兴股份主营建材涂料的业务赛道差异悬殊。其“新材料”定位仅停留在行业分类层面，并未构筑起高技术壁垒与差异化竞争优势。

  恒兴股份称，计划通过布局泰国生产基地扩大海外市场占有率、加大研发投入、优化客户结构，以此提升经营抗风险能力。但当前新应用领域收入贡献极低、研发转化效率持续走低、核心生产环节依赖外协代工，公司长期成长空间仍存在比较大不确定性。

  恒兴股份本次IPO募资总额较最初规划大幅缩减，折射出募投项目合理性、必要性存疑。公司最初申报稿拟募资4.93亿元，上会稿下调至2.92亿元，缩水幅度达40.77%。募投项目由7个精简至5个，湖南鑫振邦UV新材料项目、8000万元补充流动资金项目被直接砍掉；营销网络及信息化建设项目募资额度也调减至4582.25万元。北交所在首轮问询中，已明确要求公司补充说明募投项目的必要性与商业合理性。

  市场争议最大的，是公司一边大额分红、一边IPO募资补流的操作。2022年至2024年，恒兴股份累计现金分红8408.20万元，规模与被砍掉的8000万元补流资金基本相当。其中2023年2月、2025年5月分别分红6000万元、1258.20万元，两笔合计分红7258.20万元。截至招股书签署日，实控人李某丹通过直接及间接方式合计控制公司82.81%表决权，是历次大额分红的最大受益方。

  本次募集资金主要投向望城制造基地、泰国生产基地、现有生产基地升级、研发中心建设及营销信息化升级五大方向。其中泰国基地规划初衷，是跟随国内下游客户出海布局，辐射东南亚市场。但公司当前海外收入占比仅34.12%，新增产能后续消化能力存疑，叠加国际贸易政策、关税壁垒波动等不确定因素，海外扩张前景难言乐观。

  财务多个方面数据显示，恒兴股份应收账款、存货规模持续走高，整体资产质量走弱，回款能力显著弱于行业同行。截至2025年末，公司应收账款账面余额4.35亿元，计提坏账准备3993.05万元；其中超信用期应收账款达2.22亿元，占比高达51.11%，正式突破50%风险警戒线。同期应收账款周转率仅1.92次，大幅低于同行业可比公司均值，存在通过放宽信用政策、延长账期拉动营收的嫌疑。

  2023至2025年末，公司应收账款余额分别为4.03亿元、3.80亿元、3.95亿元，常年保持高位区间；各期确认坏账损失分别为1437.92万元、444.39万元、583.77万元，坏账计提与损失风险持续累积。与此同时，存货账面价值逐年攀升，从7803.58万元增至9804.65万元，计提存货跌价准备1399.56万元，年度资产减值损失超千万元。受下游家居、建材需求疲软影响，公司存货去化压力持续加大。

  高应收、高存货叠加业绩下滑，进一步加剧公司经营现金流压力。北交所上市委要求公司结合期后在手订单、产品售价走势、原材料价格波动及行业景气度，充分论证业绩大幅度地下跌风险，但公司目前仍未给出能够打消市场疑虑的合理解释。

  公司经营独立性与内部治理存在很明显短板，关联交易集中度高且多涉及实控人亲属，涉嫌利益输送。报告期内，公司超六成运输服务采购自实控人李某丹妻弟戚某麟控制的登登物流体系。2025年，向登登物流采购运输服务金额1154.83万元，占当期运输费用比例66.42%；2024年占比更是高达73.64%。部分线路关联方报价低于第三方物流，公司仅以合作需求稳定为由进行解释，交易公允性缺乏充分佐证。

  值得注意的是，为企业来提供运输服务的多家关联物流公司社保参保人数为零，部分关联主体已办理注销，却仍持续承接大额运输业务，其实际经营真实性、业务合规性受到监管着重关注。此外，公司向参股公司湖南艾硅特采购原材料HDDA，2025年采购额达1300.2万元，采购单价低于外部其他供应商，交易定价合理性未完整披露。报告期内，公司还与实控人等关联方发生多笔资金拆借行为，内控规范性存在明显漏洞。

  高管任职合规风险同样突出。公司现任董事会秘书、副总经理晏某泉，1996年至2022年任职公职体系，2022年5月离职次月便入职恒兴股份，涉嫌违反公职人员离职从业限制性规定。虽晏某泉已于2025年7月3日辞任董事职务，但目前仍兼任董事会秘书、副总经理双职务。依据证监会最新发布的《上市公司董事会秘书监管规则》，明确禁止董秘兼任可能会影响独立履职的其他高管职务，晏某泉现有任职架构面临重大合规整改压力。

  针对恒兴股份业绩持续下滑、应收账款逾期比例高企、研发转化效率走低、近七成运输业务依赖实控人亲属企业、公司治理及高管任职合规存漏洞等诸多问题，《城市金融报・财观新闻》向公司发送采访函。截止至发稿，公司尚未予以回复。